近几日美股阴晴不定,公共卫生危机引发的恐慌以及对经济复苏的乐观情绪,成为了主导市场在近期反复涨跌的原因。
事实上,还有一个因素容易被人忽视——本周五将迎来年内第二个“四巫日”提到,由于本季度股票优于债券的表现,养老基金也开始了“获利了结”,股票抛售的规模十分庞大。
截至周二收盘,高盛理论模型估计美国的养老基金将净卖出760亿美元的股票,这是有记录以来的第三大抛售额度,仅次于2020年3月和2018年12月。
每个季度结束,养老基金都会调整其仓位,进行再平衡操作。随着到期日逼近,养老基金可能会加大对股票期权期货的抛售。
至于另外一点,高盛数据显示,6月19日将有1.8万亿美元的标普500指数(SPX)期权到期,这是有记录以来期权到期规模第三大的、非12月的季末结算日(通常12月到期规模也比较大)。
除此之外,还有2300亿美元的SPDR标准普尔500指数ETF(SPY)期权和2500亿美元的SPX和SPX E-mini期货于当日结算,合计期权期权到期结算的金额高达2万亿美元。
随着行权活动增加,伽玛值风险敞口相对较小。根据高盛的数据,标普的500指数伽马值为800,与过去3年的四巫日相比相对较小。这是因为过去一个季度的市场动荡,6月份即将到期的标普500指数期权价格大多数都远离当前指数水平。
(注:伽马衡量的是标的资产价格每发生一个单位的变动,如果标准普尔500指数看涨期权的伽马值为0.02,意味着标准普尔500指数的合约价每上涨1%,标准普尔500指数看涨期权的期权费就上涨0.5%+0.02%=0.52%。)
尽管到期的期权数量庞大,6月的到期未平仓头寸数量和即期到期规模之比不到10%,未平仓头寸数量创史上最低。还要注意的是,6月的大部分未平仓头寸都大大低于当前的即期合约水平,行权价格区间集中在在2800-2900之间,远低于当前标普500指数的水平。
而最大的未知因素是,市场对超短期趋势的集中押注。
高盛分析师通过观察到期日的期权组成结构,发现当前看涨期权的交易十分火热,其中6月份的看涨期权占总期权数量的百分比高于其他典型的到期日。
高盛指出,看涨期权指数的激增,是过去几日指数和单一股票市场涨势的支撑因素之一。而标普500指数的波动率倾斜(SPX implied vol skew)急剧下降表明,投资者主要在买入看涨期权,这就是为什么上周看涨期权购买量激增。
当前,6月份未平仓合约中,43%为看涨期权,高于35-40%的平均水平,但过去几个月的美股凶猛反弹之后,大多数增加的看涨期权都是实值期权(指看涨期权的行权价格低于合约标的市场价格)。
更大的问题是,根据对超短期动量交易的追踪,高盛发现即将到期的期权数量猛增——高达20%的标普500指数期权还有不到24小时就到期。
这意味着,2020年第二季度,那些原本在每个星期一,星期三和星期五到期的标普500指数期权,将会在这个到期日集中结算。这些即将到期的期权可能会令到期日当天的最终交易超过1000亿美元。
这无疑将会给市场造成巨大的风险。高盛分析师指出:
“这些即将到期的期权将成为一个潜在的定时炸弹,同时也导致我们难以追踪伽玛波动。”
高盛提到,两天内接近创纪录的1.8万亿美元期权将到期,但目前尚不清楚仅此一项是否会对当前的市场产生实质性影响,也不确定这种影响是积极还是消极的。
但可以肯定的是,就算四巫日结束后,美股的波动性不会随之减少。正如零对冲分析师指出:
“接下来的两周内(6月结束前),我们将继续面临股市动荡。”
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