招商宏观6月美联储议息会议点评：年内启动Taper的概率明显增加

　　北京时间6月17日，美联储公布6月议息会议声明与决议、经济预测摘要（SEP），以及点阵图等信息。从政策基调来看，此次会议维持宽松政策立场不变，鲍威尔强调：上调准备金利率与隔夜回购利率不意味着联邦基金利率演变路径与货币政策取向发生转变。

　　以下为正文内容：

　　会议要点：

　　· 执行决议（Decision）：上调准备金利率0.05个百分点，联邦基金利率维持0—0.25%，维持购债规模保持1200亿/月（800亿/月国债+400亿/月MBS），上调隔夜回购利率至0.05%，并维持隔夜回购交易每位交易商限额不变。

　　· 政策声明（Statement）：继续保持宽松货币政策态势，在对经济复苏持乐观看法的同时，强调威胁经济前景的风险仍然存在—“疫苗接种将继续减缓公共健康危机对经济的影响，但威胁经济前景的风险依然存在”。

　　· 经济预测摘要（SEP）：大幅提高经济与通胀形势预期。此次SEP将2021年GDP预测水平继续提高0.5个百分点，至7.0%，将2023年预测值提高0.2个百分点；2022年失业率预测调降0.1个百分点，其他期限不变；PCE通胀与PCE核心通胀水平全面修正，2021年分别提高1个、0.8个百分点，2022与2023年分别提高0.1个百分点。

　　点阵图表明：参会委员一致性认为：2021年政策利率应维持在0-0.25%的水平不变。但相比3月份，认为明年需上调政策利率的委员增加3名；认为2023年需上调政策利率的委员明显增多，加息幅度中枢保持0.75%-1%。

　　新闻发布会的致辞上，鲍威尔分别就经济复苏、就业与通胀等问题发表观点：

　　经济与就业方面，鲍威尔讲话删除了疫情压制经济的措辞，并指出真实GDP有望实现数十年来最快增长。基于此，联储委员在SEP预测中上调经济前景的预测。但尽管如此，鲍威尔仍然强调经济复苏仍未完成，经济前景面临的风险依然存在。劳动力市场上，酒店业复苏取得显着成绩。考虑到就业缺口，失业率仍停留在5.8%以上的高位。通胀方面，鲍威尔认为受供给瓶颈的影响，未来PCE价格仍然保持高位。但他同时指出：这些暂时性的供给侧影响将会消退，通胀率可望于明年将目标值回归。

　　对于此次上调准备金利率等技术指标的举措，鲍威尔强调：“此举是为了保持联邦基金利率能顺利的在利率走廊内运行，从而更好的支持货币市场功能，不意味着联邦基金利率演变路径与货币政策取向发生转变。”

　　点评观点

　　1． 美疫苗接种完成人数接近半数，服务业复苏明显、缺口亟待闭合

　　美国疫苗接种完成人数接近半数，较上次议息会议增长一成。据美国疾病控制与预防中心数据显示：截至6月3日，美国已有2.98亿人至少接种了一剂疫苗，占总人口的50.9%。其中，1.37亿人完全接种了疫苗，占美国总人口的41.2%。相比4月议息会议，完全接种疫苗并获得免疫能力的人数增长一成。

　　就业恢复边际减缓，失业率仍处于高位。5月，美国失业率降至5.8%，环比下降0.3个百分点，强于5.9%的市场预期，但距离疫情前（3.5%）仍有明显缺口。5月新增非农就业人数恢复到55.9万人/月的较高水平，但不及67.4万人/月的市场预期。自4月以来，美国就业恢复开始边际走弱，究其原因：一方面是受劳动力供给不足影响，表现为5月美私人非农企业全部员工平均时薪继续上涨，环比增幅0.5%，显着高于市场预期值0.2%；另一方面则与劳动意愿有关。5月，美劳动参与率总体61.6%，环比下降0.1个百分点。其中，美国男性劳动参与率已回落到年初水平。

　　从结构来看，服务业恢复加快。相比商品生产，5月服务业就业人数环比增长91.8%，复苏速度加快。其中，运输仓储业、教育、专业服务等行业增速居前。但从绝对量来看，休闲与酒店、专业服务、零售和教育行业的就业人数，与疫情前比仍留有显着缺口。

　　2． 美物价水平领先就业缺口闭合而步入历史高位，是否属于暂时性通胀存在争议

　　美通胀形势严峻，多项物价指标攀升至历史高位。5月，美国CPI上升为5.0%，较上次议息会议提高2.4个百分点，形成次贷危机以来的次高峰（最高值5.6%），大超市场预期；核心CPI为3.8%，较上次议息会议提高2.2个百分点，创下1992年6月以来历史新高。此外，联储更加关注的PCE指标，也呈现快速上行趋势：4月PCE攀升至3.58%，进入历史高位；核心PCE上至3.06%，创下上世纪80年代以来的历史新高。

　　CPI同比走高主要受能源与交运两分项影响。从CPI结构来看，5月能源与交通运输的强劲攀升仍是拉动CPI上行的主力因素。其中，能源CPI同比升至28.5%，进入历史高位水平；交运CPI增速高达20%，创下历史新高。此外，新车与二手车价格、服装与信息技术服务等价格的同比增速也进入历史高位。

　　通胀预期创下历史新高。据纽联储公布的5月消费者预期调查报告显示：美国消费者对通胀、房价、收入和劳动力市场的预期均有所上涨，对明年的通胀预期升至4.0%，创2013年以来最高水平。

　　针对物价水平的蹿升，联储坚持认为是暂时性因素（如：供给侧瓶颈、低基数效应、招聘困难等）导致。但从历史经验来看，1970年后联储共执行了8次紧缩的货币政策，当时美国核心通胀—核心CPI与核心PCE中枢分别为3.28%与3.12%，与当前物价水平接近。虽然联储去年修改了货币政策框架，先前经验的参考价值有所降低，但仍说明通胀问题已暴露于联储面前，成为影响货币政策愈发重要的因素。

　　3． 美金融市场流动性充裕，对联储政策取向构成挑战

　　金融市场上，多项指标反映出当前美元流动性相对充裕。从中长期来看，10年美债收益率回落至1.5%附近，较上次议息会议下降0.15个百分点；从短期来看，联储隔夜逆回购使用量迭创新高，6月8日的单日规模达4860.97亿元。与此同时，联邦基金有效利率（EFFR）也降至0.05%附近的低位。我们在《美债收益率回落的原因与宏观含义》中指出：美国金融市场上流动性的充裕并非来自联储流动性的额外投放，而是由财政部TGA账户存款释放所致，但联储货币政策的宽松取向亦是导致市场流动性充裕的重要因素。

　　启示与展望

　　　随着就业缺口的逐渐闭合、物价的不断高企与市场流动性的过度充裕，联储年内启动Taper的概率明显增加，此次议息会议调升政策利率似乎透露出一丝信号。但与2014年采取平衡缩减美国国债与抵押支持证券（MBS）的策略不同，此次Taper率先缩减MBS的概率较大。一方面，拜登正在寻求出台大规模财政计划，联储购买美国国债有利于压低国债利率，减轻财政部支付利息压力；另一方面，美国房地产价格已处于高位（全美住宅建筑商协会公布的5月住房市场指数相比疫情前已上涨15.3%），减少MBS购买对于抑制房价也具有正面作用。